Founder vs gigant: bezpieczny exit

Pozyskanie inwestora to dla założycieli startupów moment przełomowy. Kapitał, sieć kontaktów, wiarygodność rynkowa. Brzmi jak przepis na sukces. Problem pojawia się jednak zazwyczaj nie przy wejściu, lecz przy wyjściu z inwestycji.

Nasza ekspertka - radca prawny, partner naszej kancelarii Maria Janicka podpowiada jak bezpiecznie działać, aby nie paść ofiarą groźnych mechanizmów.

Umowa inwestycyjna reguluje nie tylko przebieg samej inwestycji, ale również to co wydarzy się po jej zawarciu, czyli m.in. sposób zarządzania startupem, wsparcie inwestora, a ostatecznie również jego wyjście ze spółki. Tymczasem, znaczna część founderów skupia się zazwyczaj na wycenie i kwocie inwestycji, nie zawsze dostrzegając, że stawką w tej grze są szczegóły klauzul, które wpłyną na to, ile faktycznie założyciel zarobi przy sprzedaży biznesu.

Tradycyjne fundusze VC skupiają się niemal wyłącznie na zwrocie finansowym. Fundusze CVC, w szczególności korporacyjne, oprócz zysku, realizują cele strategiczne swojej spółki-matki, co może prowadzić do konfliktów interesów między inwestorem a założycielami startupu. Fundusz CVC może na przykład opóźniać proces sprzedaży startupu, jeśli jest to w interesie strategicznym korporacji, a niekoniecznie w interesie założycieli.

Warto zatem zwrócić uwagę na najgroźniejsze mechanizmy, które bez odpowiedniego zabezpieczenia mogą pozbawić założyciela realnych korzyści z exitu.

Po pierwsze: negocjuj liquidation preference.

Klauzula ta oznacza, że w przypadku sprzedaży spółki inwestor uprzywilejowany ma zagwarantowaną kwotę odpowiadającą sumie środków pierwotnie zainwestowanych w spółkę, powiększoną o uzgodnioną roczną stopę zwrotu, niezależnie od ceny uzyskanej za całą firmę oraz struktury właścicielskiej.

Szczególnie niebezpieczna jest jej wersja „uczestnicząca”, która jednocześnie gwarantuje inwestorowi partycypację w zyskach ze sprzedaży. Co oznacza, że inwestor najpierw odbiera swoją gwarantowaną kwotę, a następnie uczestniczy jeszcze w podziale tego, co pozostało.

Dobrym rozwiązaniem jest zatem unikanie participating liquidation preference, które mogą znacząco zmniejszyć fundusze dostępne dla innych udziałowców. Jeśli jednak inwestorzy nalegają na tę klauzulę, warto rozważyć jej wersję capped, aby uzgodnić maksymalny możliwy zwrot. Standardem powinna być non-participating 1x, czyli gwarancja wyłącznie do wysokości włożonej gotówki.

Po drugie: ogranicz drag along progami i warunkami.

Drag along, czyli prawo przyciągnięcia, jest korzystniejsze dla inwestorów, gdyż uprawnia ich do sprzedaży spółki bez zgody założycieli. Aby do tego doszło, muszą zostać spełnione precyzyjnie określone w klauzuli warunki, dlatego między innymi warto zawrzeć w niej minimalny próg kwoty sprzedaży (wyjścia), poniżej którego uruchomienie klauzuli w ogóle nie jest możliwe. Alternatywnie, zastrzec prawo do weryfikacji wartości rynkowej zbywanych udziałów.

Założyciel powinien rozważyć negocjacje terminu, po jakim inwestor dopiero będzie mógł z przedmiotowego prawa skorzystać oraz charakteru osoby nabywcy. Na poziomie umowy inwestycyjnej można bowiem zagwarantować, uniemożliwienie przejęcia biznesu na przykład przez konkretnego konkurenta założycieli.

To, co również jest kluczowe z perspektywy founderów w tej konstrukcji, to zapewnienie, że warunki, na jakich będą musieli sprzedać udziały, będą faktycznie identyczne z warunkami, na jakich sprzedaje swoje udziały inwestor.

Po trzecie: zadbaj o akcelerację vestingu przy exicie.

Mechanizm vestingu ma zabezpieczyć inwestora przed sytuacją, w której założyciele w trakcie trwania okresu inwestycji zaprzestaliby aktywnie działać na rzecz spółki. Sankcją jest utrata odpowiedniej części udziałów przez takiego założyciela.

Odwrócony vesting to z kolei sytuacja, w której założyciel zamiast obejmować, oddaje udziały. Mechanizm ten może stanowić zabezpieczenie klauzuli zaangażowania: wtedy założyciel, który nie spełnia warunku zaangażowania na rzecz biznesu, musi odsprzedać określoną część udziałów inwestorowi.

Postanowienia umowy inwestycyjnej dotyczące akceleracji chronią założycieli startupów przed utratą nienabytych udziałów przy sprzedaży spółki. Szczególnie skuteczny jest mechanizm podwójnego triggera. Zapewnia on, że nienabyte udziały zostają odblokowane dopiero wtedy, gdy jednocześnie dojdzie do przejęcia spółki i do rozstania foundera z firmą lub istotnej zmiany jego roli. Dzięki temu inwestor ma pewność zaangażowania założyciela po transakcji, a founder nie traci udziałów, jeśli nowy właściciel zdecyduje się go zwolnić.

Po czwarte: pilnuj spójności umowy inwestycyjnej z umową spółki. 

Zasady inwestycji uregulowane wyłącznie w umowie inwestycyjnej, bez odzwierciedlenia w umowie spółki, mogą być skuteczne jedynie między stronami tej umowy, ale nie wobec samej spółki ani jej organów. Ochrona foundera musi być zbudowana zarówno na poziomie obligacyjnym, jak i korporacyjnym.

W tym ostatnim obszarze warto zadbać o jak największą swobodę podejmowania decyzji na poziomie operacyjnym oraz elastyczność (vide szybkość) w uzyskiwaniu wymaganych zgód korporacyjnych od inwestora.

Wejście inwestora to dopiero początek...

Założyciele startupów powinni pamiętać, że wejście inwestora do spółki, to nie koniec procesu inwestycyjnego, a dopiero jego prawdziwy początek. Warto, aby zawczasu pomyśleli nie tylko o tym, co można zyskać, ale także co można stracić.

Founder, który rozumie mechanizmy forsowane przez giganta i ma przy sobie doświadczonego doradcę transakcyjnego, który w razie potrzeby wyjaśni niuanse, wchodzi do tej gry z realną szansą na satysfakcjonujący podział wartości, którą zbudował. Bez tej wiedzy nawet najlepiej wyceniony startup może zakończyć się transakcją, z której założyciel wychodzi z niczym.